对冲基金的分类及投资策略

对冲基金（hedge fund），又称避险基金或套利基金，是指金融期货（financial futures）和金融期权（financial option）等待金融衍生工具（financial derivatives）金融基金与金融机构结合后，以高风险投机为手段，以盈利为目的。它是一种投资基金形式，属于免责市场(exempt market)产品。对冲基金被称为风险对冲基金，实际上与互惠基金的安全、预期年化收益和增值的投资理念有本质区别。

对冲交易模式分为股指期货对冲、商品期货对冲、统计和期权套利四类。

股指期货对冲

股指期货对冲是指利用股指期货市场的不合理价格，同时参与股指期货与股票现货市场的交易，或同时进行不同期限、不同（但相似）类别的股票指数合约交易，以赚取差价。股指期货套利分为现金对冲、跨期对冲、跨市场对冲和跨品种对冲

与股指期货对冲类似，商品期货也有对冲策略。在买卖期货合约的同时，卖卖或买卖另一份相关合约，并在一定时间内平仓两份合约。在交易形式上，它与套期保值有些相似，但套期保值是在现货市场买入（或卖出）实货，在期货市场卖出（或买入）期货合约；套利只在期货市场买卖合同，不涉及现货交易。 商品期货套利主要有期货套利、跨期套利、跨市场套利和跨品种套利。

统计对冲

与无风险对冲不同，统计对冲是利用证券价格的历史统计规律进行套利，这是一种风险套利。风险在于这一历史统计规律在未来是否会继续存在。 统计对冲的主要思路是找出几个最相关的投资品种(股票或期货等)。)，然后找出每个投资品种的长期平衡关系(协调关系)。当一对品种的价差(协调方程的残差)偏离一定程度时，开始建仓——买入被相对低估的品种，卖空被相对高估的品种，等到价差回归平衡。 统计对冲的主要内容包括股票配对交易、股指对冲、对冲和外汇对冲。

期权对冲

期权（Option）又称选择权，是在期货基础上产生的衍生金融工具。本质上，期权本质上是在金融领域单独定价权利和义务，使权利的受让人在规定的时间内行使权利，义务方必须履行。在期权交易中，买方称为买方，卖方称为卖方；买方是权利的受让人，卖方是必须履行买方行使权利的义务人。

期权的优点是预期年化收益无限，风险损失有限。因此，在许多情况下，使用期权来取代期货进行短期和对冲利润交易将比简单地使用期货套利具有更小的风险和更高的预期年化收益率。

一般来说，对冲基金投资策略的分为多/空策略、套利策略、事件驱动策略和趋势策略。分别介绍如下:

(一)多/空策略

多/空策略来源于对冲基金创始人Alfred Winslow Jones。虽然它很古老，但它仍然是当今应用最广泛的对冲基金投资策略之一。此外，它还可以衍生出更专业的对冲基金投资策略，例如，它是套利策略的基础。

多/空策略的基本思想是将部分资产买入股票，部分资产卖空股票。购买股票的多头资产金额由其b系数（衡量股票与市场相关性的系数）调整，卖空股票的空头资产金额由其b系数调整，多头头寸与空头头寸的差异形成所有基金资产的市场头寸。市场头寸可以是多头、空头或零，以调整基金面临的市场风险。当市场头寸为零时，多/空战略成为市场中立战略。此时，基金的预期年化收益与市场波动完全无关。通过调整市场头寸程度和风险类型可以通过调整市场头寸或进一步调整组合中的股票类型来调整。

需要注意的是，简单的资产对冲并不能消除市场风险。例如，如果我们购买更多的房地产股票和卖空相同资本的医药股票，组合的市场头寸不是零，预计年化收益率将受到房地产板块和医药板块的影响，由于两个板块与市场的相关性不同，对冲结果不会使组合消除市场风险。在计算组合市场头寸时，必须注意资产与市场的关系，即b系数。只有当组合的综合b系数为零时，组合才是市场中立。此外，由于股票的b系数不断变化，需要不断监控市场，动态调整组合，以保持组合的b系数不变。

对冲是一把双刃剑。当基金面临的市场风险降低时，基金能够享受的股市长期上涨趋势带来的增值潜力也降低了。除了对冲市场风险外，我们还可以对冲基金面临的汇率风险、预期年化利率风险、行业风险等其他风险。当一种风险被冲走时，基金经理不可能利用这种风险因素来增加基金的价值。理论上，对冲基金的预期年化收益率应为无风险预期年化收益率，以降低交易成本。因此，在实践中，基金经理不会对冲基金的所有风险因素，而只是对冲他们不确定的风险因素，留下他们确定的风险因素，在这些风险因素上做出投资决策，以获得超额预期的年化回报。例如，多/空策略是对冲基金经理认为自己无法把握的市场机会风险，只留下基金经理确定的股票筛选风险来增加基金价值。经典的“pair trading，也就是说，在同一市场和行业中，选择两种产品、管理、股本结构等方面非常相似的股票，在购买更多股票时卖空另一只股票。这种组合冲走了市场风险和行业风险，只留下两只股票的个股风险。

在交易方面，多/空策略的交易头寸大于单纯买多卖空策略，会带来更大的交易成本。特别是多/空头寸会随着股价的涨跌而不断变化，多/空头寸的b系数也会不断变化，因此需要不断动态调整以维持基金的市场头寸，这将带来持续的交易成本。在市场剧变中，由于交易不能及时进行，基金的市场头寸可能与预期有很大偏差，从而带来额外损失。

(二)套利策略

在对冲基金中，套利是指同时同时买卖两种相关资产的反向交易，以获得价差。交易中的一些风险因素被套期保值，留下的风险因素是基金超额预期年化回报的来源。如果你看错了这些风险因素的方向，它可能会给基金带来损失。一些常见的套期保值基金套利策略如下：

可转债套利。可转换债券，即在一定条件下可转换为普通股的债券，包括两部分，一部分是债券价值，另一部分是可转换为普通股的买入期权价值。发行可转换债券时，确定了票面价值、票面预期年化利率、债券到期期限和转换率。影响可转换债券价值的不确定因素只有三个因素：可转换股票的股价、股价波动率和无风险预期年化利率，其中对可转换债券价值影响最大的是可转换股票的股价。

当可转换债券价格被市场低估时，由于影响其价值的最大因素是其可转换股票的股价，对冲基金可以通过购买多可转换债券/卖空相应股票的策略获得与股价变化无关的低风险稳定回报。该策略的关键是找出可转换债券和股票价格之间的相关系数Delta可以表示可转换债券价格变化/(股价变化)*转换率)，即股价每变1元，可转换债券价格相应变化。例如，如果Delta为0.8.如果转换率为10，股价每增加或减少1元，每个可转换债券的价格将减8元。此时，多买一张可转换债券/卖空8股的对冲组合的价值将保持恒定，不会因股价变化而变化。

这种对冲组合将提供以下预期的年化回报：（1）当被低估的可转换债券到期时，其价值将不可避免地回到其理论价值，为投资组合带来升值；（2）可转换债券作为债券，在到期前支付稳定的债券利息；（3）卖空股票带来的现金头寸也有稳定的利息收入。

此外，股价的大幅波动也会给对冲组合带来额外的收入。由于债券的突出性，Delta股价上涨时会变大，股价下跌时会变小。因此，当股价大幅上涨时，可转换债券的价值会上升得更快，而当股价大幅下跌时，可转换债券的价值会下降得更慢，从而最终提高投资组合的整体价值。

当然，这种对冲组合并非零风险，因为它没有对冲预期的年利率风险、债券的信用风险、提前偿还风险、紧急风险等。

封闭式基金套利。封闭式基金的交易价格与单位净值之间有溢价或折扣。当基金交易价格低于基金单位净值时，可以通过买多封闭基金/卖空基金持有的资产组合获得低风险套利。当基金交易价格高于基金单位净值时，也可以反向操作。该策略曾应用于中国证券市场，一些投资者通过在香港市场卖空中国股票，在大陆购买多个封闭式基金，预计年化收益良好。

封闭式基金套利策略需要随着封闭式基金投资组合的变化不断更新对冲组合，但由于封闭式基金组合信息仅定期发布，给套利组合的动态平衡带来了巨大困难，也增加了套利对冲的风险。

股指套利。股指套利基金通过对冲股指期货及其对应的一篮子证券获利。当指数宣布修改其成分股时，也会有套利机会。经典的套利操作是买入更多的指数股票同时卖空指数来对冲市场风险，这是因为许多指数基金跟踪指数，在宣布修改指数成分股票不能买入股票，等到指数修改有效的交易日买入股票，这将使股价被高估。

同样，你也可以通过卖空被淘汰的股票并购买多个指数来套利。这些套利需要准确计算股票与指数之间的相关系数，动态平衡套期保值组合，并承担其他未被套期保值的股票的风险。如果最终股票被高估或低估，套利的预期年回报可能低于交易成本。

套利基金统计。统计套利基金，又称数量套利基金和相对价值套利基金，利用数学模型搜索股票、债券、期权、期货等证券之间的系统或意外价格不平衡，对冲交易获利。它们的投资策略是中立的，即基金的预期年化收益不受市场波动的影响。由于数学模型检测到的价格不平衡的绝对值相对较小，即对冲交易的利润值较小。为了增加基金的预期年化回报，统计套利基金通常使用杠杆交易。

统计套利基金的数学模型将使用历史数据进行测试，并被证明在历史上是可行和盈利的。同时，模型将根据市场情况定期修改，以保持模型的有效性。有时，市场的快速变化会使过去成功的模型在新的市场形势下失败，导致基金投资损失。长期资本基金（Long Term Capital Management）破产就是一个著名的例子。长期资本基金利用模型检测全球固定预期年化收益证券市场的价格不平衡。一旦发现不平衡大于模型预测的限制，基金将进行对冲交易以获利。在最初的几年里，该模型非常成功。基金净资产从1994年成立时的13亿美元增加到1998年的70多亿美元，在此期间从未发生过损失。1998年8月，当俄罗斯政府宣布卢布贬值并推迟偿还135亿美元的政府债券时，全球固定预期年化收益证券市场的流动性问题。由于长期资本基金的模型没有考虑到市场的流动性，市场流动性和投资组合的过度杠杆交易给长期资本基金带来了巨大的损失和破产。

因此，统计套利基金的风险控制非常关键，尤其是模型风险控制。