银河证券:日本房地产调整经验对中国有参考意义吗？

　　一、核心观点

　　泡沫破裂期间，日本房地产的“强势”：1990年资产价格泡沫破灭后，日本陷入了所谓的境地 “失去二十年”。然而，数据显示，经过不到两年的调整，日本房地产新开工和销售大幅回升，房地产行业在GDP中的比例相对稳定，没有想象中的大幅下降。我们试图拆除和梳理日本在应对经济低迷的过程中对房地产市场的影响，希望找到一些对当前房地产政策优化具有一定参考价值的内容。

　　在处理房地产“泡沫”时，日本政策层：(1)允许房地产价格快速下跌，在房价大幅下跌后刺激潜在需求。(2)与其他国家相比，日本对居民的保护和企业破产速度的控制仍然相对稳定。（3）在住宅和商业房地产投资下降的同时，日本政府的房地产投资上升，部分补充了房地产行业的下降，使经济下降没有失败。(4)日本利率大幅降低，降低了消费者购买房地产的成本。

　　借鉴中国在日本的经验:中国房地产市场具有很大的特殊性。房地产是中国居民的主要财产，土地出让是地方政府的主要收入之一。房价的急剧下跌将显著拖累消费和投资。虽然通过短期内房价的大幅调整来实现房地产市场的清算是不现实的，但日本在就业保护和政府投资方面的经验具有一定的参考价值。7月，政治局会议将稳定就业提升到战略高度，城中村改造和经济适用房建设将成为房地产投资的新增长点。

　　降息是一种选择：在当前的经济转型过程中，产能过剩和低通胀背后是实际产出偏离潜在产出水平。在黄金法则和自然利率锚点的调控下，我们计算出一年期贷款利率对应5.5%的潜在增长率约为3.1%。鉴于当前中国经济存在负产出缺口，央行也可以在政策利率层面适度加大下调力度。未来，随着负产出缺口的弥合，政策利率将逐渐恢复正常。根据日本房地产市场调整的经验，降息可以有效降低购房者的成本，同时稳定预期，对房地产市场起到支撑作用。就中国目前的情况而言，降息可以减轻地方政府偿还本息的压力，在一定程度上降低地方政府的债务风险。

　　二、风险提示

　　1.房地产销售大幅下行的风险；

　　2.国内政策落实不如预期的风险。

(来源:中国银河证券研究)