周期见底，成长向上 芯片半导体行业的春天来了？

　　今年4月中旬至8月底，在a股市场的“一山一山”中，半导体指数最大回落近30%。再往前看，该指数自21年7月高点以来已经回调了40%以上，并在过去三年中再次回到最低水平，回调周期已超过两年。

　　对于a股芯片半导体板块来说，这是一个比预期更长的寒冷冬天。下降幅度和时间都超过了过去十轮半导体下行周期的历史平均水平。

　　然而，最近，半导体市场逐渐回暖。我们可以看到，这个站在周期和增长双重底部拐点下的板块正在穿越旧周期的冬天，一步步向我们走来。

　　为什么芯片半导体底部起势？

　　底部的蛰伏并不完全是坏事，因为点燃市场往往只需要一个机会，这个机会就是一个消息。消息方面，8月29日，华为Mate 60 Pro先锋计划正式推出预售，突然推出。华为手机发布史上没有先例，时间节点提前，引起了高度关注。

　　仔细想想，这种重磅产品的销售不仅是短期消息的提振，也是半导体国内替代和消费电子需求创造的重要积极因素。

　　一是创造消费电子需求。

　　自2021年以来，以智能手机为代表的消费电子终端产品出货量持续疲软，迫切需要催化新产品。Mate 60 Pro的发布是华为近年来取得的重大突破，极大地提振了国内消费者的信心，或将推动华为手机全线产品的销售。

　　据《上海证券报》报道，华为Mate60系列首批备货量已达数百万台，远远超过前期产品。华为手机出货量目标也从年初的3000万增加到4000万，提振了智能手机行业的需求。

　　二是增强国产替代品的信心。

　　周期和增长，半导体产业的双重属性

　　在春天到来之前，这是一个漫长的寒冷冬天。芯片半导体经历了什么？我们现在在哪里？要做出更理性的分析，我们应该从半导体行业的研究框架开始。

　　就行业属性而言，半导体行业具有周期性和增长性，但在不同阶段具有不同的特点。对于投资，我们需要掌握不同阶段的主要因素是周期性还是增长性。

　　先说周期性。

　　芯片半导体行业虽然充满了科技属性，但被认为是一个周期性行业。半导体作为现代科技的支柱产业，随着全球经济的波动，往往呈现出一定的周期性。

　　周期性主要来自需求端、供给端和库存：

　　从需求方面看，半导体下游需求是受宏观周期影响的宏观经济；

　　从供给方面看，半导体是一个重资产行业，晶圆厂投资相对较大，产能扩张有时滞，会导致分阶段供需不匹配，这是周期的重要来源；

　　从库存的角度来看，芯片到最终下游有很多链接，每个链接都有库存，而信息不对称会扩大库存周期。

　　在过去的20年里，全球半导体行业的销售总是在峰谷之间循环，每4-5年就会经历一个周期。从谷到峰的上升周期通常为1-3年，从峰到谷的下降周期通常为1-2年。（资料来源：中金公司）

　　自去年下半年以来，全球芯片行业已进入周期性下行阶段。除了工业、汽车电子等领域相对强劲的繁荣外，消费电子行业作为半导体的重要下游整体压力，消费芯片开始供过于求，许多海外芯片制造商都降低了性能指导。

　　背后的主要原因是

　　①欧美通胀、俄乌战争对海外经济的影响，疫情对国内经济的影响；

　　②智能手机、PC、2022年平板等智能终端出货量大幅下降；

　　③供应链库存积累是由早期缺货价格上涨引起的。

　　从投资角度来看，半导体板块在周期上下阶段会经历“戴维斯双击”和“戴维斯双杀”。

　　再看成长。

　　中国的半导体投资不仅受到全球周期性的影响，还取决于其自身的产业进程。在科技创新周期和国内替代周期的共鸣下，它有自己的增长，因此具有更强的弹性。

　　成长的来源

　　一是创新突破，重点是能否通过技术进步和创新带来的需求结构改进，如4G、5G、智能手机、智能电车等。

　　二是国产替代品，它是国内半导体产业的主要矛盾和未来增长的核心驱动力。

　　也就是说，即使在全球半导体行业整体库存周期的下行通道中，创新周期的分化阶段和国内替代的成交量期也有不同环节的增长，预计结构性机遇将继续出现。

　　如何理解双底拐点？

　　半导体行业具有明显的周期和增长属性，目前都在底部拐点附近。

　　一是周期见底。

　　从下行时长的角度看。

　　回顾近三轮全球半导体周期，行业触底的过程一般需要3-6个季度。这一轮半导体周期的高峰大致出现在2022年第二季度。

　　根据以往的历史规律，该行业最早有望在今年下半年确认触底，并逐步开启新一轮的上升周期。可见，目前，全球半导体销售下降放缓，行业周期拐点可能逐渐出现。(来源:招商证券)

　　从宏观经济和上市公司业绩来看。

　　半导体销售与国内经济和全球经济高度相关。国内经济体感最差的时候逐渐过去，预计下半年海外需求将触底。半导体设计和IDM公司将逐步跟随宏观经济的复苏和增长。

　　从国证芯片指数(980017).SZ）根据前十大重仓股的一致预测，市场对23年下半年的业绩给予了较高的增长预期。大多数企业同比预测营业收入和净利润，与22年相比，市场预计23年度业绩将大幅增长。(数据来源:Wind）

　　纵观历史，在半导体行业的上行周期中，相关行业有着巨大的超额回报。据统计，2010年初至2021年底，全球半导体代表性指数在12年内基本走出收益率近12倍，同期标准普尔指数约为5倍，半导体明显优于市场指数。(数据来源:Wind）

　　投资者需要注意的是，市场反应往往比行业本身快。以费城半导体指数为例，在周期反转过程中，指数往往在几个月内领先基本面。

　　二是成长向上。

　　一方面，半导体国产替代的逻辑已经基本成为国产替代的市场共识。如我们所见，华为等企业继续攻坚国内产业链关键环节(设备、材料、制造、封测)核心龙头企业，研发成果正在逐步实施，当前突破性产品发布，情绪和基本面有望双升，带来向上拐点。

　　另一方面，人工智能促进了超级创新周期，国内人工智能芯片也将迎来发展机遇。人工智能算法与核心计算芯片的应用效果、效率和计算能力密切相关。目前，以深度学习为代表的人工智能技术对底层芯片计算能力的需求一直在快速增长，增长率明显超过摩尔定律，半导体芯片+人工智能生态逐渐清晰。

　　再看，从年初到现在，半导体各细分方向的涨幅在TMT中垫底，半导体指数今年进一步下跌11%；在估值方面，在过去五年中，分位数为9.4%。

　　与费半相比，以往a股半导体股价底部，a股半导体/费半股价比价基本处于平均-1倍标准和底部。(数据来源:Wind）

　　从周期属性和增长属性的角度来看，两者目前都在底部拐点附近。对于芯片半导体等容易起伏的板块，在风险偏好匹配的原则下，在左侧适度布局，可能会带来爆炸性的超额回报。

　　每年寒冷的春天。对于这样一个站在周期和成长双底拐点下的板块，挖掘基础的心态是平静的，走出沉重的黑暗，负担就会成为礼物。

　　(文章整合自华夏基金)